Il quadro normativo UCITS

Che cosa richiede davvero il quadro normativo

Le tutele che contano per un investitore, in termini semplici:

Diversificazione. La regola 5/10/40: non più del 10% in un singolo emittente e, nel complesso, tutte le posizioni superiori al 5% non possono superare il 40% del fondo. I fondi che replicano indici beneficiano di deroghe (fino al 20% per singolo componente, eccezionalmente 35% per un singolo emittente dominante in casi giustificati): è precisamente per questo che i mercati concentrati richiedono le varianti capped degli indici descritte nel capitolo 40. La garanzia pratica: un fondo UCITS non può essere una scommessa su un singolo titolo.

Asset ammissibili. Titoli trasferibili, strumenti del mercato monetario, depositi, determinati derivati e altri fondi: entro specifici limiti. Le commodity fisiche dirette e gli immobili fisici sono esclusi, ed è esattamente per questo che l’oro arriva sotto forma di ETC anziché di ETF UCITS (capitolo 23) e che l’esposizione alle commodity viene ottenuta tramite swap su indici diversificati.

Limiti su controparti e derivati. Controlli sull’esposizione globale, oltre al limite del 10% per singola controparte OTC che circoscrive il rischio dei fondi sintetici (capitolo 38), con regole sul collateral aggiunte dalle linee guida ESMA.

Il depositario. Un’istituzione indipendente custodisce gli asset, verifica la titolarità e sorveglia il gestore, con responsabilità rigorosa per la perdita degli strumenti in custodia ai sensi delle regole UCITS V successive al 2016. È il meccanismo che sta dietro alla promessa del capitolo 1 secondo cui gli asset del fondo non sono proprietà del provider.

Liquidità e rimborso. Gli UCITS devono consentire operazioni almeno due volte al mese (nella pratica, quotidianamente per gli ETF) e detenere portafogli sufficientemente liquidi da poterlo fare: è per questo che le strategie illiquide vivono fuori dal quadro UCITS, negli AIF.

Informativa e regole di condotta. Il formato standardizzato del KID, i requisiti di contenuto del prospetto, le relazioni periodiche, i processi di gestione del rischio e le regole su remunerazione e conflitti d’interesse del gestore.

Perché ha conquistato il mondo non statunitense

Tre vantaggi che si rafforzano a vicenda:

Il passaporto. L’autorizzazione in uno Stato membro consente la commercializzazione in tutta l’UE/SEE: costruisci una volta, distribuisci ovunque. Questo ha trasformato Irlanda e Lussemburgo in fabbriche di fondi e ha permesso ai provider di raggiungere una scala che mantiene bassi i TER.

La reputazione come prodotto d’esportazione. Le autorità di vigilanza in Asia, America Latina e Medio Oriente accettano i fondi UCITS per la distribuzione locale perché il marchio porta con sé uno standard di tutela noto. Per un investitore a Singapore o in Cile, il menu pratico dei fondi indicizzati globali è un menu UCITS.

Adeguatezza strutturale per gli investitori transfrontalieri. La posizione convenzionale del domicilio irlandese (capitoli 50–51), le classi ad accumulazione non disponibili negli USA (capitolo 9) e l’assenza di situs statunitense ai fini dell’imposta di successione (capitolo 93) si combinano in un pacchetto che spesso è migliore per gli investitori non USA rispetto agli originali statunitensi più grandi e meno costosi.

Il vincolo speculare completa il quadro: PRIIPs impedisce di fatto agli investitori retail UE di acquistare ETF domiciliati negli USA (capitolo 3), mentre le regole statunitensi PFIC rendono gli UCITS economicamente poco sensati per i contribuenti USA (capitolo 50). Due regimi, ciascuno dei quali recinta i propri investitori retail: un incidente normativo che produce la struttura a universi paralleli che questo libro è costretto a descrivere due volte.

I limiti, senza nasconderli

• La protezione è strutturale, non legata alla performance. UCITS non dice nulla sul fatto che un fondo sia o meno una buona idea. Un fondo UCITS a leva, tematico e costoso è pienamente conforme e può comunque essere un pessimo acquisto.
• La scala ha un costo. Le versioni UCITS degli indici USA costano in genere qualche punto base in più rispetto ai giganti statunitensi, soprattutto per effetto della scala; per gli investitori non USA questo svantaggio è in parte compensato dal pacchetto fiscale descritto sopra.
• Alcune strategie semplicemente non possono esistere all’interno del wrapper (commodity dirette, credito illiquido, gran parte delle strutture hedge fund), ed è per questo che ETC, ETN e AIF esistono accanto agli UCITS.
• «UCITS» non è una garanzia di solvibilità dei mercati sottostanti: vincola il modo in cui il gestore costruisce il fondo, non il comportamento degli asset.

Un esempio numerico

Due fatti sullo stesso fondo, visti attraverso questo capitolo:

Un investitore europeo che acquista un ETF UCITS sintetico sull’S&P 500 è protetto da una serie precisa di presidi: gli asset del fondo sono detenuti presso un depositario indipendente; l’esposizione swap verso una singola controparte non può superare il 10% e nella pratica viene riportata vicino a zero ogni giorno; il collateral deve rispettare i requisiti ESMA di ammissibilità e diversificazione; partecipazioni ed esposizioni vengono pubblicate; e il KID indica il rischio e i costi totali in un formato identico a quello di ogni prodotto concorrente.

Gli equivalenti cileno e singaporiano dello stesso investitore acquistano lo stesso identico fondo, per gli stessi motivi più la logica dei trattati e dell’imposta di successione, mentre un americano non può comprarlo senza incorrere nel trattamento PFIC. Un fondo, un quadro normativo, tre giurisdizioni che lo accolgono e una che lo tiene fuori: in una frase, questa è l’architettura moderna dell’investimento retail globale.