채권 ETF의 작동원리: 듀레이션, 수익률과 래더

일정만기 기계

"7–10년 미국 국채" 지수는 채권의 잔존만기가 7년 아래로 내려가면 그 채권을 더 짧은 채권을 원하는 투자자에게 팔고, 새로 10년 구간에 들어오는 채권을 삽니다. 컨베이어벨트와 같습니다. 그 결과는 다음과 같습니다.

• 듀레이션은 정책이지 카운트다운이 아닙니다. 펀드는 듀레이션 약 7.5에 계속 머뭅니다. 보유 3,000일째에도 금리민감도는 1일째와 같습니다. 선택한 익스포저를 계속 유지하는 구조로, 자산배분에는 정확히 맞고(19장) 특정 날짜의 부채에는 맞지 않습니다. 후자는 아래에서 해결합니다.
• 롤다운도 수익엔진의 일부입니다. 정상적인 우상향 수익률곡선에서는 채권이 만기에 가까워질수록 수익률이 낮아지고 가격이 오릅니다. 컨베이어는 이 "롤다운 수익"을 체계적으로 거둡니다. 채권펀드 수익이 쿠폰만으로 결정되지 않는 이유 중 하나입니다.
• 표시되는 수익률은 현재 컨베이어에 실린 채권의 수익률입니다. 팩트시트의 YTM은 엄밀히 말하면 대개 최저수익률(yield-to-worst)입니다. 콜옵션이 있는 채권이 투자자에게 가장 불리한 시점에 조기상환된다고 가정한 보수적 수치입니다. 22장에서 가장 중요하다고 한 미래지향적 숫자의 정확한 이름과 작동원리입니다.

수렴효과: 금리예측보다 투자기간이 중요한 이유

채권에서 가장 유용하지만 잘 알려지지 않은 계산이 있습니다. 듀레이션이 일정한 펀드에서 금리가 오르면 당장은 가격이 떨어지지만, 이후 모든 쿠폰과 교체되는 채권은 더 높은 금리로 재투자됩니다. 투자기간이 듀레이션 정도라면 두 효과는 대략 상쇄됩니다. 더 정확하게는 듀레이션보다 조금 짧은 수준이고, 학계에서는 "듀레이션 타기팅" 결과로 정리합니다. 대략 듀레이션의 두 배에서 1을 뺀 정도까지의 투자기간에서는 실제 금리경로가 어떻든 시작수익률이 실현수익률을 크게 좌우합니다.

실무적으로는 일부러 단순하게 다음처럼 번역할 수 있습니다.

• 투자기간이 듀레이션보다 충분히 길다면 예상수익률은 매수일 YTM에서 TER를 뺀 값에 가깝습니다. 그 기간에서는 금리전망이 거의 아무것도 더해주지 않습니다. 22장에서 금리타이밍을 버린 이유이며, 이 책이 채권펀드를 고를 때 투자기간과 듀레이션을 맞춘 뒤 금리예측을 멈추는 이유입니다.
• 2022년을 최종적으로 다시 읽으면: 듀레이션 6.5의 종합채권펀드는 약 13% 하락했고 동시에 YTM이 약 1%에서 약 4%로 뛰었습니다. 투자기간이 7년+인 보유자는 기대상 대략 6~7년 안에 손실을 회복하고 그 이후에는 오히려 더 나아집니다. 그 낙폭은 더 높은 이자를 받기 위한 초기대가였습니다. 2023년에 돈이 필요했던 사람은 상품에 배신당한 것이 아니라 만기매칭 규칙을 어긴 것입니다.
• 금리방향이 걱정되는 투자자에게: 장기적으로 리밸런싱하는 투자자에게 수익률 상승은 예의 없이 찾아오는 선물입니다. 처음에는 낙폭으로 나타나고 이후에는 더 높은 이자로 보상합니다.

두 번째 듀레이션: 신용스프레드

금리 듀레이션만 있는 것은 아닙니다. 회사채와 하이일드펀드는 스프레드 듀레이션도 가집니다. 신용스프레드 변화에 대한 민감도입니다. 그래서 국채가 오르는 위험회피 국면에도 회사채펀드는 스프레드가 벌어지면 하락할 수 있습니다. 2020년 3월이 정확한 사례입니다. 함께 알아둘 기계적 특성이 있습니다. 등급하락 메커니즘에서는 투자등급 아래로 강등된 채권이 IG 지수에서 빠지면서 펀드가 가격이 크게 떨어진 시점에 매도하도록 강제됩니다. 이것이 "폴른 엔젤" 효과이며, IG 펀드가 팔아야 하는 채권을 사는 폴른엔젤지수가 따로 존재할 정도로 연구된 구조적 틈새입니다. 또 평가가격도 있습니다. 33장의 오래된 NAV 이야기처럼 채권 NAV는 가격평가기관의 추정값으로 만들어지며, 시장스트레스에서는 ETF의 거래가격이 오히려 더 최신정보일 수 있습니다.

펀드와 래더, 제대로 결론내기

래더는 매년 만기가 돌아오는 개별채권을 보유하고 상환된 돈을 가장 긴 만기구간에 다시 투자하는 구조입니다. 결국 래더는 투자자가 직접 운영하는 일정만기 기계입니다. 이렇게 보면 논쟁이 훨씬 명확해집니다.

• 펀드가 유리한 점: 같은 금액으로 훨씬 넓게 분산됩니다(수천 개 발행사 대 개인이 보유할 수 있는 수십 개), 기관 수준의 거래비용을 이용합니다. 개인의 회사채 매매마크업은 거래당 0.5–2%인 경우도 있어 펀드의 수 bp와 큰 차이가 납니다. 모든 과정이 자동이며, 가격도 솔직합니다. 펀드는 매일 시가평가하지만 래더 투자자가 "아직 손실난 게 아니다"라고 하는 것은 같은 시가변동을 보지 않았을 뿐입니다.
• 래더가 유리한 점: 날짜가 확정된 현금입니다. 2031년 6월 만기채권은 2031년 6월에 액면가를 지급합니다. 만기시점의 가격위험이 없다는 것이 컨베이어가 구조적으로 약속할 수 없는 유일한 장점입니다. 액면가에 대한 심리적 기준점이 실제로 도움이 되는 투자자에게도 유리하고, 일부 국가에서는 세금단위(tax lot) 조절도 가능합니다.
• 용도별 결론: 자산배분과 안정자산 구간 → 펀드가 명확히 적합합니다. 날짜가 정해진 지출(2030년 학비, 2029년 주택, 은퇴자의 향후 5년 생활비) → 날짜가 확정된 상품이 맞습니다.

그리고 두 장점을 거의 합치는 상품이 목표만기 ETF(iBonds / BulletShares 계열)입니다. 한 특정연도에 만기가 도래하는 채권만 보유하고 중간에 분배한 뒤, 그해 12월 액면가 부근에서 종료됩니다. 이런 ETF를 여러 만기로 나누면 펀드의 분산과 거래비용, 개별채권의 날짜확정성을 동시에 얻습니다. 부채매칭에 쓰기에는 현대적으로 가장 깔끔한 답이며, 이 책이 이 용도에 가장 적합하다고 보는 도구입니다.

계산 예시

Ana는 58세이며 연금이 시작되는 63세까지 5년 동안 매년 €30,000이 필요하고, 그 이후에도 계속 유지할 안정자산 구간이 필요합니다.

• 날짜가 정해진 부채: 2027–2031년 목표만기 IG ETF 5개에 각각 약 €30k씩 둡니다. 각 펀드는 정해진 시점에 현금으로 종료되므로 중간가격의 흔들림은 구조상 중요하지 않습니다. 비용은 펀드 수수료 약 0.10–0.18%입니다. 개인이 직접 만기별로 5개 채권을 고른 래더라면 포지션마다 0.5–1.5%의 마크업을 냈을 수 있습니다.
• 영구적인 안정자산 구간: 22장의 종합채권펀드, 듀레이션 6.5, 투자기간은 무기한입니다. 일정만기 컨베이어가 정확히 맞는 자리입니다.
• 정책에 미리 적어둔 2022년식 스트레스 테스트: 금리가 급등하면 2027–2031년 펀드는 듀레이션이 짧고 계속 더 짧아지므로 거의 움직이지 않으며 일정대로 액면가 부근에서 지급됩니다. 종합채권 구간은 하락하고 수익률이 높아집니다. 26장에서 말한 대로 계획이 작동하는 모습입니다.

한 투자자가 이 장의 도표에 있는 세 가지 형태를 각자 맞는 일에 사용합니다. 이것이 "작동원리를 이해한다"는 것이 실제로 사주는 것입니다.