Indexkonstruktion: Free Float, Caps und Puffer

Free Float: nur handelbare Aktien zählen

Die rohe Marktkapitalisierung zählt jede Aktie; die Free-Float-adjustierte Marktkapitalisierung zählt nur Aktien, die öffentlichen Anlegern tatsächlich zur Verfügung stehen. Ausgeschlossen werden etwa große Gründer- und Familienpakete, strategische Unternehmensbeteiligungen, Staatsbesitz und Aktien unter Lock-up. Alle großen Aktienindizes arbeiten seit rund zwei Jahrzehnten mit Free-Float-Anpassungen; S&P schloss die Umstellung 2005 ab. Der Grund ist reine Mechanik aus Kapitel 31: Würde ein Index Aktien gewichten, die Fonds gar nicht kaufen können, müssten Tracker unverhältnismäßig stark in den handelbaren Rest drängen. Das würde sowohl Preise als auch Tracking verzerren.

Die Folgen können Sie beobachten: Ein Unternehmen kann gemessen an der gesamten Marktkapitalisierung riesig sein und in Ihrem Index trotzdem ein moderates Gewicht haben, weil Insider die Hälfte der Aktien besitzen; die Free-Float-Faktoren werden für jeden Indexbestandteil veröffentlicht. Privatisierungen und auslaufende Lock-ups führen zu planmäßigen Gewichtserhöhungen, ohne dass damit irgendeine Meinung zum Aktienkurs verbunden wäre. Märkte mit hohen staatlichen Beteiligungen, darunter Teile der Emerging Markets, erhalten in globalen Indizes bewusst weniger Gewicht als ihre rohe Marktkapitalisierung vermuten ließe. Wenn eine Schlagzeile sagt „Unternehmen X macht Y % des Marktes aus“ und Ihr Factsheet etwas anderes zeigt, ist meist die Free-Float-Anpassung der Schiedsrichter.

Filter: der Türsteher am Eingang

Vor der Gewichtung steht die Zulassung: Mindest-Free-Float, Mindestgröße des handelbaren Anteils, Liquiditätsschwellen wie der mediane Handelswert, Anforderungen an die Börsennotierung und bei manchen Indizes zusätzlich Profitabilitäts- oder Mindesthistorienregeln. Der S&P 500 verlangt beispielsweise positive Gewinne; neue Börsennotierungen müssen teilweise eine Wartezeit erfüllen. Solche Filter erklären, warum die Aussage „die 500 größten US-Unternehmen“ ungefähr stimmt und nicht exakt und warum bekannte Unternehmen länger außerhalb berühmter Indizes bleiben können, als ihre Größe erwarten ließe. Für Sie sind Filter überwiegend ein Schutz: Sie halten kaum handelbare Wertpapiere aus dem Korb heraus, den Ihr Fonds tatsächlich kaufen muss. Das ist die Kostenlogik aus Kapitel 37, direkt im Regelwerk verankert.

Caps: Obergrenzen mit rechtlicher Bedeutung

Hier treffen konzentrierte Märkte auf Fondsrecht. Die UCITS-Diversifikationsregeln, das sogenannte 5/10/40-System, schreiben vor: Positionen über 5 % dürfen zusammen nicht mehr als 40 % des Fonds ausmachen, keine einzelne Position darf über 10 % liegen; für Indextracker gelten Ausnahmen bis 20 %, in außergewöhnlichen Fällen 35 %. Ein ungekappter Index, der von einem einzigen Unternehmen dominiert wird, wäre damit für einen europäischen Fonds buchstäblich nicht nachbildbar. Die Antwort der Branche sind Capped-Indexvarianten wie „MSCI World 35/20 Capped“, Sektorindizes mit 25-%-/50-%-Aggregatregeln oder Länderindizes mit Obergrenzen je Emittent. Bei jeder Überprüfung werden die Gewichte wieder unter die Limits gebracht.

Wo sich das in echten Portfolios bemerkbar macht:

• Sektor-ETFs (Kapitel 42): Ohne Caps könnte ein Technologieindex in Phasen dominanter Mega Caps praktisch zu einem Zwei-Aktien-Fonds werden. Die tatsächlich kaufbare Capped-Variante verhält sich messbar anders als der ungekappte Sektorindex. Prüfen Sie, welchen Index Ihr Fonds nachbildet.
• Konzentrierte nationale Märkte: Ein dominantes Unternehmen – etwa Nestlé, Samsung oder TSMC im jeweiligen Heimatmarkt – wird gekappt und das überschüssige Gewicht auf den Rest verteilt. Ihr „Länderexposure“ ist dann das gekappte Land. Das ist eine Eigenschaft, die Sie kennen sollten, kein Fehler.
• Durch Caps verursachter Turnover: Bei jeder Überprüfung wird ein Gewinner, der über seine Obergrenze gestiegen ist, wieder zurückgestutzt. Das ist ein kleiner systematischer Verkauf nach Kursanstiegen und später gegebenenfalls ein Rückkauf nach Rückgängen: moderate Kosten, ein moderater Rebalancing-Effekt und in der TD sichtbar.

Das US-Pendant sind die RIC-Diversifikationsregeln, die dieselbe technische Lösung in US-Sektor- und Themenprodukten erforderlich machen. Dieselbe Mechanik, anderes Gesetz.

Puffer: Hysterese gegen unnötigen Turnover

Würde ein Index seine Ranggrenze stumpf anwenden, könnten Unternehmen bei jeder Überprüfung hinaus- und wieder hineinfliegen, sobald sie um Rang 100 oder eine Größenschwelle schwanken: reiner Turnover, reine Kosten, null zusätzliche Information. Pufferregeln lösen das mit asymmetrischen Grenzen, als Verallgemeinerung des FTSE-100-Beispiels aus Kapitel 5: Aufnahme bei Rang 90 oder besser, Ausschluss erst bei Rang 111 oder schlechter. Größenindizes arbeiten ähnlich mit überlappenden Bändern; eine Aktie muss deutlich in den Mid-Cap-Bereich abrutschen, bevor ein Large-Cap-Index sie abgibt. Die jährliche Russell-Neuzusammensetzung und die halbjährlichen MSCI-Überprüfungen verwenden solche Pufferlogiken. Für Sie bedeutet das spürbar weniger Turnover und Kosten, als eine messerscharfe Indexdefinition vermuten ließe, im Tausch gegen etwas Unschärfe an den Rändern. Diesen technischen Kompromiss unterstützt dieses Buch ohne Vorbehalt.

Zwischen den Überprüfungen: Fast Entry, Löschungen und Kapitalmaßnahmen

Regelwerke enthalten Seiten für Ereignisse zwischen den regulären Terminen: Fast-Entry-Regeln nehmen qualifizierte IPOs oder Spin-offs vor der nächsten Überprüfung auf, meist ab bestimmten Größenschwellen; Teslas viel diskutierte S&P-Aufnahme im Jahr 2020 zeigte, dass zu Regeln auch Ermessensspielraum eines Komitees kommen kann. Löschungsregeln behandeln Übernahmen, Delistings und Insolvenzen sofort; ein Nachrücker wird eingesetzt, wie bei den FTSE-Aufstiegsregeln aus Kapitel 5. Kapitalmaßnahmen wie Splits, Bezugsrechtsemissionen und Sonderdividenden verändern Gewichte mechanisch nach veröffentlichten Formeln. Und die Notfallseiten für Sanktionen und Marktschließungen erhielten im Russland-Fall aus Kapitel 39 ihre düstere Demonstration. Tracker setzen all diese Änderungen zu den jeweiligen Stichtagen um. Die daraus entstehenden Crowd-Trade-Effekte sind genau das Thema von Kapitel 41.

Ein Beispiel

Selin hält einen Taiwan-Aktien-ETF und liest in einem Factsheet vom Oktober erstmals bewusst eine Zeile, die sie bisher übersprungen hatte: „Index: MSCI Taiwan 25/50 Capped.“

Fünfzehn Minuten mit der Methodik: Ohne Cap läge TSMCs Gewicht im Rohindex bei rund 45 %+; die 25/50-Regeln halten den größten Emittenten durch vierteljährliche Rücksetzungen bei ungefähr 22–24 %. Diese Rücksetzungen bedeuten, dass ihr Fonds während des starken TSMC-Anstiegs systematisch kleine Teile verkauft hat – ein Nachteil gegenüber dem ungekapp­ten Index – und sie bei Rückgängen wieder zukaufen würde – ein Puffer. Gegenüber dem gekappten Index ist das Tracking ihres Fonds hervorragend; gegenüber dem ungekapp­ten Länderindex unterscheidet es sich strukturell, bewusst und gesetzlich bedingt. Die übertragbare Lektion, die sie notiert: Der Zusatz im Indexnamen war die Risikoinformation. Begriffe wie Capped, Float und Buffer legen fest, wie sich der Fonds tatsächlich verhält, ein Namenszusatz nach dem anderen.