Tracking difference vs tracking error

Tracking difference: la pagella

TD su un anno = total return del fondo − total return dell’indice. Un fondo che rende l’11,62% contro un indice all’11,80% ha una TD di −0,18%: è questo, non il TER stampato sul factsheet, il costo effettivo della replica dell’indice.

Perché TD ≠ TER, voce per voce (ognuna con il proprio capitolo):

• Il TER stesso: il drag di base (capitolo 8).
• Ritenute alla fonte sui dividendi che si disperdono all’interno del fondo: per un fondo globale possono facilmente pesare quanto il TER; dipendono dal domicilio (capitoli 21, 51).
• Ricavi da prestito titoli: punti base recuperati, talvolta parecchi (capitolo 36).
• Sampling ed esecuzione dei ribilanciamenti: la componente di abilità, positiva o negativa (capitoli 5, 37, 41).
• Cash drag e differenze temporali sui dividendi: piccoli, ma reali.
• Per i sintetici: spread degli swap al netto del vantaggio sui dividendi lordi (capitolo 11).

La somma è il numero, e spesso cambia l’ordine in classifica: l’esempio pratico del capitolo 24, in cui il fondo con TER più basso perdeva sulla TD realizzata, è un caso normale, non una curiosità. Nei principali peer group di fondi globali e sull’S&P 500, le TD realizzate coprono abitualmente un intervallo più ampio delle differenze di TER tra i fondi: ed è l’intero argomento a favore di misurare invece di presumere.

Le tre regole per misurare onestamente la TD

1. Sempre la variante giusta del benchmark. Gli indici esistono in versione price, gross return e net return (il capitolo 24 le ha introdotte). Gli indici net return sottraggono dai dividendi una ritenuta standardizzata: sono il metro corretto per i fondi UCITS e il motivo per cui fondi fisici irlandesi ben gestiti possono mostrare una TD positiva rispetto agli indici net MSCI (lo standard assume circa ~30% di ritenuta; il fondo riesce a ottenere il 15% e il prestito titoli aggiunge altro). Un fondo che si confronta silenziosamente con un price index sta abbellendo il risultato dell’intero dividend yield. Primo controllo, ogni volta: quale variante?

2. Pluriennale o niente. La TD di un solo anno è rumorosa: timing dei dividendi, fortuna nel ribilanciamento, voci fiscali una tantum. Da tre a cinque anni di TD annualizzata è il segnale; la costanza tra gli anni è l’indicatore della qualità d’esecuzione. Le fonti: relazioni annuali e factsheet del fondo (il divario tra le righe del capitolo 24), disclosure TD dell’emittente e aggregatori indipendenti che tabulano TD pluriennali tra fondi UCITS; questo sito mantiene una tabella datata per i principali peer group invece di cristallizzare i numeri nel testo.

3. Confronta dentro un peer group, non tra missioni diverse. La TD classifica fondi sullo stesso indice (o su indici quasi identici). Una TD di −0,35% su un indice EM small cap può rappresentare un’esecuzione eccellente; −0,10% sull’S&P 500 può essere mediocre. L’indice stabilisce la difficoltà; la TD valuta l’esecuzione.

Tracking error: l’altra metrica, archiviata correttamente

TE = deviazione standard delle differenze di rendimento tra fondo e indice (solitamente giornaliere o mensili, annualizzata). Misura quanto il fondo oscilla attorno all’indice, non la distanza percorsa: un fondo potrebbe restare indietro esattamente dello 0,20% ogni anno (TD −0,20%, TE ≈ 0) oppure eguagliare in media l’indice oscillando di ±1% attorno a esso (TD ≈ 0, TE elevato).

Chi ha una ragione legittima per interessarsi al TE: istituzionali con mandati (un fondo pensione che sostituisce un’esposizione indicizzata ha bisogno che il sostituto si comporti in modo identico settimana per settimana), trader e hedger (basis risk) e regolatori (le norme UCITS impongono ai fondi di indicare il TE atteso e spiegare gli scostamenti). Chi in gran parte non dovrebbe: l’investitore di lungo periodo, per cui conta più la destinazione (TD) della regolarità del viaggio e per cui un TE leggermente superiore dovuto a un buon sampling che migliora la TD è uno scambio da accettare ogni volta.

La trappola terminologica da disinnescare: gran parte dei commenti retail, e persino parte del marketing dei fondi, usa «tracking error» intendendo TD. Quando incontri l’espressione, chiediti quale delle due sia davvero: un fondo che vanta un «tracking error di appena 0,05%» potrebbe comunque perdere lo 0,4% l’anno rispetto all’indice con perfetta costanza, cioè essere coerentemente mediocre, misurato con precisione.

Il metodo completo di selezione, assemblato

Questo capitolo completa la macchina di selezione dei fondi costruita fin qui:

1. Indice (capitoli 5, 20, 39): la decisione che stabilisce cosa possiedi.
2. Struttura e classe (capitoli 7, 9, 11): domicilio, replica, Acc/Dist, quotazione.
3. Shortlist per TER e dimensione (capitoli 8, 67): elimina i costosi e quelli a rischio.
4. Decidi sulla TD a 3–5 anni rispetto alla variante corretta del benchmark, controllandone la costanza: questo capitolo.
5. Controlla il tuo livello personale: spread, sede, FX, contenitore (capitoli 12, 14, 56–57), i costi che la TD non può vedere perché sono tuoi e non del fondo.

Applicato a fondi flagship quasi identici, il metodo trova tipicamente differenze di 0,05–0,25%/anno: piccole, reali, cumulative e, a differenza del performance chasing, strutturali: l’efficienza sulle ritenute e il programma di prestito di ieri persistono in un modo in cui il rendimento di ieri non persiste.

Un esempio pratico

Lena seleziona tre fondi UCITS irlandesi sull’MSCI World; su tutti e tre i factsheet è confermato il benchmark net return:

Il Fondo C, quello «costoso», ha battuto il proprio benchmark net: programma di prestito titoli aggressivo (lei legge le disclosure del capitolo 36 e accetta il rischio collateralizzato) più efficienza sulle ritenute. Il Fondo A quasi lo eguaglia con un programma di prestito più piccolo. Il Fondo B, il più economico sull’etichetta, costa più di tutti nella realtà, ogni singolo anno: costanza nella direzione sbagliata. Lena sceglie A, archivia C come scelta altrettanto razionale per chi è a proprio agio con più prestito titoli e nota cosa è appena successo: la classifica TER (B, A, C) e quella reale (C, A, B) erano l’esatto opposto. Quell’inversione, invisibile a chi si ferma al capitolo 8, è l’intera ragione d’esistere del capitolo 35.