Les ETF obligataires : les bases

D’un seul prêt à un panier de milliers

Une obligation individuelle se définit par trois éléments : l’émetteur (État ou entreprise), le coupon et la date d’échéance. Elle présente deux risques : que l’émetteur ne rembourse pas (risque de crédit) et que les taux d’intérêt évoluent (risque de taux, expliqué ci-dessous). Un fonds obligataire industrialise l’idée exactement comme les fonds actions : un indice définit un univers (par exemple les obligations d’État et d’entreprises investment grade libellées en euros au-dessus d’un certain seuil de taille), le fonds le détient, en utilisant l’échantillonnage lorsque les milliers de lignes peu liquides du marché rendent la réplication complète absurde (le spectre du chapitre 11 s’applique ici avec encore plus de force), et les coupons sont distribués ou capitalisés selon la catégorie de parts.

Une différence structurelle avec les actions compte immédiatement : les indices obligataires sont pondérés par l’encours de dette. Les plus gros poids reviennent donc aux plus gros emprunteurs, logique différente de celle qui récompense les entreprises à la plus forte valeur boursière. C’est moins inquiétant qu’il n’y paraît (les grands États emprunteurs sont généralement les émetteurs les plus liquides et les mieux notés), mais c’est une caractéristique qu’il faut connaître.

Rendement : ce que le panier rapporte réellement

Le chiffre qui décrit le potentiel de rendement d’un ETF obligataire est le yield to maturity (YTM), parfois indiqué sous le nom de « yield to worst » : le rendement annualisé que le portefeuille actuel produirait s’il était conservé jusqu’à l’échéance aux prix d’aujourd’hui, coupons réinvestis. Il est prospectif et comparable d’un fonds à l’autre, et il n’est pas identique au rendement de distribution (les distributions historiques ; l’avertissement du chapitre 10 s’applique parfaitement ici : d’anciens coupons issus d’une autre période de taux peuvent donner l’impression qu’un fonds rapporte plus ou moins que sa vraie capacité de rendement actuelle).

Règle pratique : pour comparer des fonds obligataires ou évaluer ce que les obligations peuvent vous rapporter, lisez le YTM daté sur la fiche du fonds et ignorez en grande partie le rendement de distribution. À une date donnée, le YTM d’un fonds moins son TER constitue la meilleure base d’attente pour son rendement de long terme, avant que les variations de taux ne modifient la trajectoire.

Duration : le réglage du risque, en une intuition

Le prix des obligations et les taux d’intérêt sont assis de part et d’autre d’une balançoire. Si vous détenez une obligation qui paie 2 % alors que les nouvelles obligations du marché paient 4 %, personne n’achètera la vôtre à sa valeur nominale ; son prix baisse jusqu’à ce que son rendement s’aligne. La duration mesure le bras de levier de cette balançoire : un fonds de duration 7 perd environ 7 % de son prix si les rendements de marché montent d’un point de pourcentage, et gagne environ 7 % s’ils baissent.

Ce chiffre unique explique l’essentiel de ce qui déroute les débutants avec les fonds obligataires :

• Pourquoi des fonds « sûrs » ont baissé en 2022 : les rendements ont augmenté d’environ 3 points en un an ; un fonds agrégé de duration 7 a perdu environ 15 %+, tandis que des fonds souverains de longue duration ont baissé de 25–40 %. Rien n’a dysfonctionné ; la balançoire a fonctionné exactement comme indiqué sur la fiche, sur des portefeuilles dont personne n’avait lu la duration.
• Pourquoi les fonds de courte duration et les fonds monétaires ont à peine bougé : duration proche de zéro, bras de levier de la balançoire proche de zéro.
• Pourquoi une baisse des taux est la fête des fonds obligataires : c’est exactement la même arithmétique en sens inverse, ce que l’on entend historiquement lorsque l’on dit que « les obligations amortissent les krachs actions », dans les crises où les banques centrales réduisent les taux.

Les mathématiques contiennent aussi leur consolation : après une baisse de prix provoquée par les taux, le YTM du fonds est plus élevé, et un investisseur dont l’horizon dépasse la duration récupère approximativement la perte grâce au meilleur rendement de réinvestissement. La duration est donc aussi un outil d’appariement : détenez des fonds obligataires dont la duration est confortablement inférieure à l’horizon prévu pour cet argent.

Crédit : l’autre axe

Le deuxième réglage du risque est l’identité de l’emprunteur. L’échelle de notation va des souverains AAA aux entreprises investment grade (BBB− et au-dessus), puis au high yield (« junk », sous BBB−). Descendre dans l’échelle achète davantage de rendement mais importe un comportement proche des actions : les fonds high yield baissent avec les marchés actions lors des crises, précisément au moment où vous souhaitiez que le stabilisateur stabilise. La conséquence pour la construction du portefeuille est nette : la poche obligataire destinée à stabiliser un portefeuille majoritairement actions doit être de bonne qualité de crédit et avoir une duration adaptée ; chercher du rendement supplémentaire à l’intérieur de cette poche transforme discrètement le stabilisateur en davantage de risque actions déguisé en obligations. Le high yield peut être un satellite volontaire ; il ne peut pas être l’amortisseur.

Les mises en œuvre courantes, classées par fonction : les fonds agrégés (le « marché obligataire entier » d’une devise : États + crédit investment grade, duration d’environ 6–7) comme stabilisateur unique par défaut ; les fonds exclusivement souverains pour l’actif de crise le plus pur ; les fonds de courte duration/0–3 ans et les ETF monétaires pour l’extrémité calme (et l’instrument privilégié par notre approche de la trajectoire d’allocation moderne) ; les fonds indexés sur l’inflation comme outil spécialisé de protection contre les taux réels (chapitre dédié plus tard).

« Mais un fonds n’arrive jamais à échéance ! » — la version honnête

L’objection classique : une obligation individuelle détenue jusqu’à l’échéance rembourse sa valeur nominale avec certitude (hors défaut), tandis qu’un fonds renouvelle en permanence son portefeuille et peut afficher une moins-value au moment où vous avez besoin de l’argent. La réconciliation honnête : un fonds obligataire se comporte comme une échelle d’obligations continuellement renouvelée ; une échelle d’obligations individuelles se comporte comme un fonds. La certitude attachée à la date d’échéance d’une obligation est réelle et peut être exactement ce qu’il faut pour financer une dépense future connue (les ETF obligataires à échéance cible répondent à ce besoin : ils détiennent des obligations arrivant toutes à échéance la même année, puis disparaissent). Pour le rôle général de stabilisateur, toutefois, la diversification du fonds entre des centaines d’émetteurs et ses coûts de transaction institutionnels gagnent pour presque tout le monde. Le chapitre 43 détaille toute la mécanique, notamment les liens entre prix des fonds, YTM et horizon ; la règle de ce chapitre suffit ici : duration inférieure à l’horizon, qualité de crédit adaptée au rôle.

Exemple concret

Nadia, 45 ans, détient une allocation 70/30 et choisit sa poche obligataire de 30 % (60 000 €), avec un horizon de 15+ ans.

• Fonds A, agrégé EUR : YTM 3,1 %, TER 0,10 %, duration 6,5. Attente de base ≈ 3,0 %/an ; une hausse des taux de 1 point ferait baisser le fonds d’environ 6,5 % avant que le rendement supérieur ne compense l’effet sur environ 6–7 ans, largement à l’intérieur de son horizon.
• Fonds B, high yield EUR : YTM 5,8 %, duration 3,2. Tentant, jusqu’à ce qu’elle regarde son comportement en 2008/2020 : drawdowns de 15–35 %, en phase avec ses actions. Comme stabilisateur, il ne remplit pas sa fonction, quel que soit son rendement.
• Fonds C, souverains 0–1 an : YTM 2,4 %, duration 0,5. Calme maximal, rendement attendu le plus faible ; l’outil adéquat pour de l’argent nécessaire bientôt, une prudence excessive pour une poche à horizon 15 ans.

Elle retient le Fonds A pour sa poche, note que le Fonds C est l’endroit où placer l’argent destiné aux travaux de cuisine prévus l’année suivante, et classe le Fonds B dans « satellite, peut-être un jour, dimensionné comme tel ». Trois fonds, trois fonctions, aucune chasse au rendement : tout le chapitre en une décision.