기관투자자는 ETF를 어떻게 활용할까

기관투자자의 주요 활용 방식

1. 현금의 주식 익스포저 전환(cash equitisation). 펀드가 화요일에 큰 규모의 신규 자금을 받았지만 이를 즉시 전체 운용전략에 투입할 수 없다고 가정해 보겠습니다. 현금으로 들고 있으면 주식 벤치마크 대비 추적오차가 생기므로, 우선 광범위한 ETF를 임시로 매수한 뒤 실제 종목 포지션을 구축하면서 ETF를 차례로 정리합니다. 선물도 같은 역할을 하고 규모가 매우 크면 더 저렴한 경우가 많습니다. 하지만 해당 익스포저의 선물이 없거나 유동성이 낮거나 운영상 번거로운 경우에는 ETF가 유리합니다. 특히 선물이 원하는 노출을 충분히 제공하지 못하는 채권 시장에서 ETF 활용이 늘고 있습니다.

2. 전환 관리(transition management). 10억 달러 규모의 운용 위탁을 한 운용사에서 다른 운용사로 옮기면, 포트폴리오가 기존 전략도 아니고 새 전략도 아닌 기간이 생깁니다. 전환 관리자는 그 기간 동안 ETF 익스포저를 보유해 펀드가 시장에 계속 투자돼 있고 벤치마크와도 유사한 상태를 유지하도록 합니다. 실제 기초자산 거래는 며칠에 걸쳐 진행됩니다(72장의 NAV 거래 채널이 존재하는 중요한 이유 중 하나입니다).

3. 임시 또는 '보완(completion)' 익스포저. 연기금이 신흥국 채권에 자산을 배분하기로 결정했지만 아직 운용사를 선정하지 못했다고 가정해 보겠습니다. 6개월 동안 현금으로 기다리는 대신 ETF를 매수해 해당 자산군 수익률에 노출되고, 나중에 운용사가 선정되면 전환합니다. 처음에는 임시방편이었던 ETF 배분이 끝내 교체되지 않은 경우도 있습니다. 말없이 이뤄진 꽤 강한 인정인 셈입니다.

4. 유동성 슬리브(liquidity sleeve). 채권 ETF를 채권 포트폴리오의 유동성 높은 부분으로 보유했다가 환매가 들어오면 먼저 매도합니다. 그러면 개별 채권을 불리한 가격에 급하게 처분하지 않아도 됩니다. 2020년 3월 이후 이런 활용이 크게 늘었습니다(84장). ETF 래퍼의 유동성 변환 기능을 바로 그 기능 때문에 의도적으로 활용하는 가장 명확한 사례 중 하나입니다.

5. 공매도와 헤지. ETF는 대차가 비교적 쉽고 장중 지속적으로 거래되기 때문에 섹터, 국가, 신용시장 일부를 공매도하는 데 자연스러운 수단입니다. 일부 ETF는 공매도 잔고가 발행주식 수의 100%를 넘기도 합니다. 빌린 주식이 다시 대여될 수 있기 때문에 가능한 현상이며, 알아둘 만한 구조적 특징일 뿐 수상한 일이 벌어지고 있다는 증거는 아닙니다.

6. 담보. ETF는 파생상품과 금융조달 거래에서 담보로 점점 더 널리 인정되고 있습니다. 매일 가치평가가 가능하고 필요하면 쉽게 현금화할 수 있기 때문입니다.

7. 옵션과 구조화 익스포저. 대형 ETF에는 깊은 상장 옵션시장이 있어 기관이 정해진 손익구조를 만들고, 극단적 위험을 헤지하거나, 자본효율적으로 시장 전망을 표현할 수 있습니다(80장의 개인투자자용 상품은 본질적으로 이런 거래를 패키지화한 것입니다).

기관은 왜 다른 수단보다 ETF를 선택할까

기관이 실제로 비교하는 선택지는 다음과 같습니다.

ETF가 반복해서 선택되는 조건은 속도와 운영의 단순함입니다. 기관은 오늘 오후에도 ETF 하나로 분산된 신용 익스포저를 보유할 수 있습니다. 다른 대안은 모두 더 오래 걸립니다. 그리고 기관이 이런 ETF 활용에서 실제로 관리하려는 자원이 바로 시간입니다.

개인투자자에게는 어떤 의미가 있을까

이 장의 내용은 여러분이 실제로 거래하는 시장의 모습을 결정합니다. 실전적으로는 네 가지 의미가 있습니다.

1. 거래량은 품질 지표가 아닙니다. 거래대금이 엄청난 ETF라도 누군가 장기 보유하는 투자상품이 아니라 기관이 며칠씩 사용하는 도구일 수 있습니다. 71장의 결론이 다시 확인됩니다. 거래 활동이 아니라 스프레드와 기초 바스켓을 보고 판단해야 합니다.

2. 어떤 ETF는 여러분보다 기관을 위해 만들어졌습니다. 대표적인 사례가 SPY입니다(21장). 세계에서 가장 많이 거래되는 증권이지만 장기 개인투자자에게 구조적으로 최적의 상품은 아닙니다. 그럼에도 거래 데스크와 옵션 유동성이 SPY에 집중돼 있어 압도적인 위치를 유지합니다. 유명 ETF가 가장 저렴하지 않다면 대개 기관 시장에서 이미 굳어진 지위가 이유입니다.

3. 기관 참여는 여러분의 체결 품질을 높여줍니다. 기관 주문이 뒷받침하는 마켓메이커, 옵션시장, 좁은 스프레드는 개인투자자도 추가 비용 없이 이용할 수 있습니다. 사실상 다른 사람을 위해 구축된 시장 인프라에 무임승차하는 셈이며, 개인투자에서 실제로 유리한 구조 중 하나입니다.

4. 자금흐름 데이터 해석이 어려워집니다. "섹터 X로 수십억 달러가 유입됐다"는 헤드라인이 강한 투자 확신을 의미한다고 단정할 수 없습니다. 헤지, 포트폴리오 전환, 임시 보유 목적의 자금일 수도 있습니다. 자금흐름 데이터는 겉으로 보이는 것보다 투자심리 지표로서 신뢰도가 낮습니다.

규모와 앞으로의 방향

기관의 ETF 활용은 지난 20년 동안 주변적인 수준에서 핵심적인 수준으로 성장했습니다. 가장 뚜렷한 변화는 채권 ETF에서 나타났습니다. 몇 년 사이 개인투자자용 상품으로 보던 시각에서 표준적인 기관 운용도구로 자리 잡았습니다. 특히 2020년 3월에는 다른 경로가 제공하지 못한 유동성과 가격발견 기능을 ETF가 제공하면서 채택 속도가 결정적으로 빨라졌습니다(84장).

앞으로 주목할 변화는 두 가지입니다.

• 벤치마크 익스포저 자체를 ETF로 대체하는 흐름입니다. 기관이 ETF를 임시 수단이 아니라 영구적으로 보유하는 방식입니다. 운영 부담까지 계산하면 자체적으로 익스포저를 구축하는 것보다 ETF 비용이 낮을 수 있기 때문입니다.
• ETF 펀드 클래스와 모델 포트폴리오가 기관과 개인 유통의 경계를 흐리는 현상입니다(78장, 66장).

예시로 보면

£4bn 규모의 영국 연기금이 전체 자산의 8%인 £320m을 기존 글로벌 주식 운용사에서 새 운용사로 옮기기로 결정했다고 가정해 보겠습니다. 인수인계에는 6주가 걸립니다.

• 아무것도 하지 않음: 자산이 기존 운용사의 포트폴리오에 그대로 남아 새 운용목표에서 벗어나고, 연기금은 이미 해지하기로 한 운용사에게 계속 보수를 냅니다.
• 현금 보유: 6주 동안 시장에서 빠져 있습니다. 그 사이 주식시장이 3% 오르면 놓치는 수익이 약 £9.6m입니다. 지금 논의하는 어떤 실행비용보다 훨씬 큽니다.
• ETF 활용: 전환 관리자가 기존 포트폴리오를 매도하고, 글로벌 주식 UCITS ETF를 6주 보유한 뒤 새 운용사의 포트폴리오로 옮깁니다. 비용은 기간 안분한 TER 약 5bp와 체결비용 6bp 정도입니다. 총비용은 약 £350,000일 수 있습니다. 반면 제거한 시장 익스포저 위험은 £9.6m 규모입니다.

ETF를 산 이유는 투자판단 자체가 아니었습니다. 투자판단을 실행하는 동안 계속 시장에 투자돼 있기 위한 수단이었습니다. 한 문장으로 정리한 기관의 ETF 활용법이며, ETF 거래량의 상당 부분이 시장 전망과 아무 관계가 없는 이유이기도 합니다.