ETF sobre una sola acción

Qué son

Predominan tres variantes:

• Sobre una sola acción y apalancados (2x la rentabilidad diaria de una empresa concreta), construidos con swaps y opciones.
• Sobre una sola acción e inversos (−1x o −2x diarios), para adoptar una posición bajista sin cuenta de margen ni préstamo de valores.
• Sobre una sola acción con estrategia de opciones (covered call sobre una empresa), que prometen rentabilidades por distribución llamativas vendiendo el potencial alcista de una acción volátil: el compromiso del capítulo 80 aplicado a una posición concentrada.

Todos se reajustan a diario. Todos mantienen la exposición mediante derivados, en lugar de grandes posiciones físicas. Todos cobran comisiones muy superiores a las de los productos indexados, normalmente en torno al 1 %.

Las matemáticas, con la volatilidad de una sola acción

El capítulo 74 estableció que la erosión por volatilidad aumenta con el cuadrado de la volatilidad y con el apalancamiento. Un índice amplio suele registrar una volatilidad anualizada de aproximadamente el 15–20 %. Una gran acción tecnológica individual se mueve con frecuencia en el 40–60 %, y alrededor de la publicación de resultados puede dispararse mucho más.

Al introducir esas cifras en el mismo mecanismo, el resultado es contundente: el término de erosión que puede costarle a un fondo indexado 2x una cantidad moderada al año puede costarle a un fondo 2x sobre una sola acción un múltiplo de esa cifra, únicamente por la trayectoria seguida. Una acción que termina el trimestre sin cambios, tras oscilar con fuerza por resultados y noticias, puede dejar al producto 2x con pérdidas de dos dígitos sin que nada haya funcionado mal.

A esto se suma el riesgo sobre el que se aplica el apalancamiento: el riesgo de una sola empresa, que el capítulo 18 identificó como el que más probablemente puede ocasionar pérdidas permanentes. El hallazgo de Bessembinder —la acción mediana obtiene durante su vida una rentabilidad inferior a las letras del Tesoro y una pequeña minoría genera toda la riqueza excedente del mercado— describe el caso base sin apalancamiento. Un producto 2x sobre una empresa que cae de forma permanente no se limita a seguir esa caída: la amplifica mientras se erosiona.

Por qué existen

No es una pregunta retórica: la respuesta explica la categoría.

Demanda de apalancamiento sin cuenta de margen. Tradicionalmente, un inversor minorista que quería exposición 2x a una acción necesitaba margen, opciones o un CFD. Un ETP sobre una sola acción la ofrece en una cuenta de valores corriente y limita la pérdida máxima al importe invertido —sin llamadas de margen—, una ventaja real frente al endeudamiento con margen.

Acceso cuando ponerse corto es difícil. Los productos inversos permiten adoptar una posición bajista sin localizar títulos para pedirlos prestados ni afrontar el riesgo de que se reclame su devolución.

Economía del producto. Cobran comisiones elevadas y atraen mucha rotación. Para los emisores es un buen negocio; la oleada de lanzamientos posterior a las primeras autorizaciones estadounidenses no se debió únicamente a la demanda de los inversores.

La limitación de pérdidas merece reconocerse: un inversor que, de otro modo, utilizaría margen u opciones vendidas al descubierto afronta desenlaces extremos peores que el titular de un ETP sobre una sola acción. La forma honesta de expresarlo es que estos productos son una versión menos peligrosa de una actividad peligrosa, no una forma segura de invertir.

La recepción regulatoria

Las autorizaciones estadounidenses de 2022 produjeron una situación insólita: miembros de la SEC expresaron públicamente su preocupación por productos que su propia agencia estaba permitiendo, advirtiendo de que no eran adecuados para los inversores minoristas más propensos a comprarlos y cuestionando si la propia etiqueta ETF resultaba engañosa en este contexto. FINRA ha recordado en repetidas ocasiones las obligaciones de idoneidad aplicables a los productos complejos.

La preocupación es concreta y conviene formularla con precisión: el vehículo lleva implícita una promesa que aquí no cumple. Dos décadas de educación financiera, incluida la Parte I de este libro, enseñaron que un ETF significa diversificación e idoneidad para el largo plazo. Un producto que invierte ambas características mientras conserva esas mismas tres letras aprovecha esa expectativa aprendida. Es un problema de etiquetado, no solo de información sobre riesgos, y la información por sí sola no lo resuelve del todo.

Dónde pueden utilizarse legítimamente

Planteado con justicia:

• Posicionamiento táctico intradía o durante varios días por parte de alguien que comprende el reajuste diario, tiene una salida definida y dimensiona la posición asumiendo una pérdida total.
• Cobertura de una exposición concentrada: un empleado con una gran participación restringida que utiliza un producto inverso durante un periodo definido está haciendo verdadera gestión del riesgo —la lógica de mejor uso del capítulo 42—, aunque las opciones suelen ser una herramienta más precisa.
• Expresión eficiente en capital cuando la alternativa es endeudarse con margen y asumir el riesgo de una llamada de margen.

En todos los casos, el horizonte es corto, la salida está fijada por escrito y la posición es pequeña. La compra típica incumple cada una de esas condiciones.

Dónde no deben estar

• En ninguna cartera a largo plazo, ni como núcleo ni como satélite. El marco satélite del capítulo 61 presupone posiciones cuyo comportamiento a varios años puede conocerse; estos son instrumentos dependientes de la trayectoria construidos sobre el dato individual menos predecible disponible.
• En cuentas de jubilación, cuyo horizonte es, por definición, largo.
• Como asignación de «alta convicción». Tener convicción sobre una empresa es un argumento para poseer la acción, en un tamaño que pueda mantener. Añadir apalancamiento con reajuste diario convierte una opinión sobre un negocio en una apuesta sobre una trayectoria.

Un ejemplo práctico

Una acción termina el trimestre exactamente donde empezó, después de subir un 18 %, caer un 22 %, subir un 15 % y caer un 12 % por el camino: un trimestre normal para una gran empresa volátil.

• La acción: 0 %.
• Un producto diario 2x sobre ella: al capitalizar cada movimiento al doble de velocidad, pierde aproximadamente un −9 %, antes de su comisión anual cercana al 1 % y de los costes de financiación.
• Un producto −1x: aproximadamente un −4 %, pese a haberse posicionado contra una acción que no fue a ninguna parte.
• La explicación probable del inversor: «el producto no funciona correctamente».
• La explicación real: el producto ofreció exactamente 2x —o −1x— cada uno de los días, tal como se documenta en la primera página de su folleto.

Aquí no hay nada oculto. Son matemáticas que la mayoría de los compradores nunca ha hecho, envueltas en tres letras que dos décadas de educación financiera les enseñaron a asociar con la prudencia.