Finanza comportamentale per chi investe in ETF

Il divario, misurato

Due risultati sostengono tutto il resto.

I rendimenti degli investitori sono inferiori a quelli dei fondi. In tutte le categorie, il rendimento money-weighted effettivamente ottenuto dagli investitori è significativamente inferiore al rendimento time-weighted riportato dal fondo. Il divario è dovuto interamente al timing dei flussi: comprare dopo i rialzi e vendere dopo i ribassi.

Il gap cresce con volatilità e specializzazione. È vicino a zero nei grandi fondi indicizzati, ampi e noiosi; è massimo nei prodotti settoriali, tematici e a leva, proprio le categorie vendute attraverso la forza di una storia. Un fondo può mostrare un buon rendimento a dieci anni mentre l’euro medio effettivamente investito nel prodotto ha perso denaro, e nella categoria dei tematici succede regolarmente (capitolo 47).

La conseguenza scomoda è questa: la scelta del prodotto conta meno del comportamento con cui lo utilizzi. Un fondo mediocre detenuto con disciplina batte un fondo eccellente gestito male, e per la maggior parte degli investitori il rendimento realizzato dipende soprattutto dalla seconda variabile.

Sei meccanismi e la difesa per ciascuno

1. Avversione alle perdite. Le perdite vengono percepite con un’intensità circa doppia rispetto a guadagni equivalenti (Kahneman e Tversky). Conseguenza: un portafoglio a −20% genera un impulso ad agire che un +20% non genera mai, e quasi sempre l’azione è vendere. Difesa: il worst case in euro dei capitoli 19 e 26, scritto e approvato in anticipo insieme alla frase che lo accompagna. Lo scopo non è farti sentire meglio; è fare in modo che la decisione sia già stata presa da una versione più calma di te.

2. Recency bias. Il passato recente sembra il futuro. Conseguenza: inseguire la performance a ogni livello — fondi, settori, asset class e perfino filosofie d’investimento (c’è chi abbandona l’indicizzazione dopo anni negativi degli indici). Difesa: regole decisionali legate alla tua asset allocation anziché ai rendimenti, e il ribilanciamento del capitolo 63, che fa meccanicamente l’opposto di ciò che suggerisce la recency.

3. Action bias. Fare qualcosa dà la sensazione di essere responsabili; non fare nulla sembra negligenza. Conseguenza: operazioni inutili, «miglioramenti» e complessità di portafoglio che si accumulano una decisione apparentemente ragionevole alla volta. Difesa: il budget satellite del capitolo 61, che rende legittimo agire all’interno di una recinzione, più una regola secondo cui il core si tocca soltanto alla data annuale prevista.

4. Eccesso di fiducia. Gli studi di Barber e Odean sui dati dei conti di brokeraggio hanno rilevato che i trader più attivi rendevano ogni anno diversi punti percentuali meno dei meno attivi, con l’effetto più forte nei gruppi demografici più sicuri delle proprie capacità. Difesa: un benchmark scritto per ogni decisione attiva (il secondo filtro del capitolo 61). L’eccesso di fiducia sopravvive grazie a risultati mai misurati; un benchmark deciso prima elimina l’ambiguità che altrimenti useresti per reinterpretare a posteriori il tuo risultato.

5. Anchoring e disposition effect. Gli investitori si ancorano al prezzo d’acquisto, tengono i perdenti per non rendere «reale» una perdita e vendono i vincitori per trasformare in «reale» un guadagno: esattamente il contrario di ciò che spesso conviene dal punto di vista fiscale e, frequentemente, anche dei rendimenti. Difesa: decisioni di mantenimento basate sulla tesi e sull’asset allocation, mai sul tuo prezzo di carico. Il tax-loss harvesting (capitolo 52) aiuta perché riformula una perdita realizzata come un’attività utilizzabile.

6. Effetti dell’attenzione e dell’interfaccia. Più spesso controlli, più perdite vedi, perché su orizzonti brevi ci sono più giornate rosse; questo aumenta in modo affidabile la propensione a vendere. Le interfacce progettate per massimizzare l’engagement amplificano tutto ciò. Difesa: quella meno appariscente e più efficace, cioè controllare meno. Automatizza i versamenti (capitolo 16), fissa una sola revisione annuale e scegli un broker la cui app assomigli più a un archivio che a un casinò (capitolo 13).

Perché sapere tutto questo non basta

La ricerca è netta: essere consapevoli di un bias lo riduce appena. Non puoi ragionare fino a uscire dall’avversione alle perdite nel mezzo di un crollo, perché proprio la capacità di ragionamento è ciò che lo stress deteriora. Per questo l’intera strategia comportamentale di questo libro è strutturale, non educativa:

Ogni voce nella colonna di destra è una decisione presa da una versione di te che non ha denaro emotivamente in gioco, e vincola quella che invece lo avrà. Questo è l’intero progetto.

I comportamenti che pagano davvero

Non tutto qui è un avvertimento. Quattro risultati positivi:

• L’automazione batte le intenzioni. Piani di accumulo e trattenute automatiche dalla busta paga trasformano le buone intenzioni in risultati, e la letteratura comportamentale sui default (adesione automatica, aumento automatico dei versamenti) è tra le più solide del settore.
• La semplicità resiste. Meno posizioni significano meno superfici decisionali; la scala del capitolo 27 è uno strumento comportamentale tanto quanto uno strumento di costruzione del portafoglio.
• Mettere le cose per iscritto funziona. I meccanismi di pre-commitment sono tra i pochi interventi supportati da evidenze abbastanza buone.
• La noia è una caratteristica che puoi comprare. Un fondo multi-asset che costa lo 0,10% in più rispetto a una soluzione fai-da-te sta acquistando disciplina garantita. Con un behaviour gap dell’1–1,5%, è uno degli scambi con il miglior rapporto costo/beneficio disponibili nell’investimento retail.

Un esempio pratico

Due portafogli identici, marzo 2020, entrambi 80/20 tra azionario mondiale e obbligazioni, entrambi da €250.000 e scesi a circa €190.000.

• Investitore A ha il foglio con la policy: worst case scritto come «−€100.000, ed è semplicemente il piano che sta accadendo». La data di ribilanciamento è gennaio; non è previsto alcun intervento. La sua difesa contro tutti i bias descritti sopra consiste nel fatto che non c’è nessuna decisione programmata. Non fa nulla e ad aprile il piano di accumulo compra a prezzi che lei ha scelto di non osservare.
• Investitore B possiede gli stessi fondi ma nessun foglio. Ogni giornata negativa sembra una nuova informazione. A −24% passa alla liquidità «finché la situazione non si stabilizza», cosa che succede quando i mercati sono già saliti del 30%. Rientra a novembre, trasformando una fluttuazione in una perdita permanente di circa €45.000.

Stessi asset, stesso mercato, stesse informazioni. La differenza è che le decisioni di A erano state prese nel 2019 da una persona che non aveva nulla da temere in quel momento, mentre quelle di B sono state prese a marzo da una persona terrorizzata. Il behaviour gap, in una singola famiglia.