Einen ETF auflegen

Die Kette, Schritt für Schritt

1. Rechtliche Struktur und Zulassung. In den USA typischerweise ein offener Fonds nach dem '40 Act, der innerhalb von Rule 6c-11 arbeitet. In Europa ein UCITS-Fonds, zugelassen in einem Fondsdomizil wie Irland oder Luxemburg (Kapitel 50), mit Passporting für den grenzüberschreitenden Vertrieb (Kapitel 55). Bei Standardprodukten dauern die Prozesse heute Monate statt Jahre. Neuartige Strukturen brauchen weiterhin individuelle Abstimmung mit den Aufsichtsbehörden.

2. Der Index – oder bewusst keiner. Möglich sind die Lizenzierung eines bekannten Index (mit den ad-valorem-Gebühren aus Kapitel 39, bezahlt aus der TER), ein günstigerer Index eines kleineren Anbieters mit Pauschalgebühr, ein selbst entwickelter Index unter Governance-Regeln oder ein aktives Mandat ganz ohne Index (Kapitel 76). Diese Entscheidung legt einen laufenden Kostenfaktor fest und kann bei bekannten Indexmarken zusätzlich die Vermarktbarkeit des Fonds beeinflussen.

3. Dienstleister. Verwahrstelle, Fondsadministrator, Transfer Agent, Wirtschaftsprüfer, Rechtsberater und Indexberechnung. Diese Fixkosten erzeugen die wirtschaftliche Mindestgröße aus Kapitel 88.

4. Börsennotierung. Erfüllung der Listing-Standards und Zahlung der Börsengebühren, dazu gegebenenfalls Teilnahme am Market-Maker-Programm des Handelsplatzes (Kapitel 32).

5. Authorised Participants und Market Maker. Mindestens eine AP-Vereinbarung ist nötig, damit der Fonds überhaupt funktionsfähig ist. Die Qualität der Quotierungen hängt davon ab, wie viele Market Maker den Fonds attraktiv genug finden, ihn zu unterstützen. Das wiederum hängt davon ab, ob der Korb gut absicherbar ist und ob ausreichend Handelsvolumen erwartet wird. Ein Fonds, für den niemand gerne Markt macht, handelt vom ersten Tag an schlecht, unabhängig von seiner Anlagequalität.

6. Seed Capital. Jemand muss die erste Creation Unit finanzieren. Das ist typischerweise der Sponsor, ein verbundenes Unternehmen oder ein vorab vereinbarter Seed-Investor. Mit diesem Startkapital wird aus dem geplanten Fonds ein reales Produkt. Genau an diesem Punkt scheitern viele geplante Auflegungen still und leise.

7. Distribution. Zulassung auf Plattformen, Zugang zu Beratern, Aufnahme in Modellportfolios und in Europa zusätzlich länderspezifische Vertriebsregistrierung und Paying-Agent-Strukturen. Dieser Schritt entscheidet über das Überleben und wird von Erstanbietern regelmäßig unterschätzt.

Was sich änderte: Rule 6c-11 und White Labelling

Die Welt vor 2019. Jeder US-ETF brauchte individuelle Ausnahmegenehmigungen der SEC. Der Prozess dauerte oft Jahre, war juristisch teuer und die Bedingungen unterschieden sich je nach Antragsteller. Die Asymmetrie bei Custom Baskets aus Kapitel 70 war eine besonders sichtbare Folge. Das war eine echte Eintrittsbarriere und schützte etablierte Anbieter.

Rule 6c-11 (2019) schuf einen standardisierten Weg. Fonds, die die Bedingungen erfüllen – tägliche Portfolio-Transparenz, Website-Offenlegung zu Auf-/Abschlägen und Spreads sowie schriftliche Basket Policies –, können ohne individuelle Ausnahmegenehmigung starten. Die Time-to-Market fiel drastisch, und die Produktpalette wuchs danach schnell.

White-Label-Plattformen vollendeten diesen Wandel. Ein Unternehmen mit einer Strategie, aber ohne eigene Infrastruktur kann einen bestehenden Fund Trust, Administration, Börsennotierung und operative Prozesse gegen Gebühr nutzen. Dadurch kann heute ein Asset Manager, ein Research-Haus oder sogar eine Einzelperson mit einer Strategie einen ETF an den Markt bringen, und viele haben das getan. In Europa gibt es vergleichbare Modelle. Der UCITS-Prozess und die Registrierung in mehreren Ländern halten die Hürden dort jedoch etwas höher.

Die nüchterne Folge: Niedrigere Eintrittsbarrieren brachten sowohl echte Innovation als auch viele Produkte hervor, die vor allem deshalb existieren, weil ihre Auflegung billig geworden ist.

Warum neue ETFs scheitern

Die Überlebensstatistik ist unerbittlich: Ein erheblicher Anteil neuer ETFs wird innerhalb weniger Jahre geschlossen (Kapitel 67). Die Gründe wiederholen sich:

Keine Distribution. Der wichtigste Grund. Plattformen haben begrenzten Regalplatz, und Due-Diligence-Teams bei Beratern haben begrenzte Aufmerksamkeit. Ein Fonds ohne Vertriebspartner sammelt unabhängig von seiner Qualität kaum Vermögen ein.

Keine Differenzierung. Wer den zwölften Fonds auf einen bereits gut abgedeckten Index startet, konkurriert gleichzeitig gegen etablierte Produkte bei Liquidität, Gebühren und Track Record. Der dauerhafte First-Mover-Vorteil aus Kapitel 88 macht das nahezu aussichtslos.

Timing. Themenfonds werden häufig genau auf dem Höhepunkt der Popularität eines Themas aufgelegt (der Launch Clock aus Kapitel 47). Viele starten deshalb genau dann, wenn die Performance dreht und Zuflüsse wieder abfließen.

Das Seed Capital wächst nicht. Ein Fonds startet mit 5 Mio. $ Seed Capital, aber ohne weitere Pipeline. Damit liegt er vom ersten Tag an unter der wirtschaftlichen Mindestgröße und wird nach wenigen Überprüfungszyklen rationalisiert.

Liquiditätsspirale. Kleines Fondsvolumen bedeutet wenige Market Maker, daraus folgen breitere Spreads, diese schrecken Käufer ab, und das Fondsvolumen bleibt klein. Mehrere durchaus vernünftige Fonds sind genau in dieser Schleife gestorben.

Was eine Auflegung erfolgreich macht

Überlebende Fonds teilen Merkmale, die wenig mit Anlagequalität zu tun haben:

• Ein fest zugesagter Vertriebskanal vor dem Start – etwa ein Beraternetzwerk, eine Modellportfolio-Allokation oder ein institutioneller Ankerinvestor.
• Substanzielles Seed Capital, idealerweise mit einer weiteren Pipeline dahinter statt nur einem einmaligen Sponsor-Scheck.
• Ein gut absicherbarer Korb, damit Market Maker vom ersten Tag an enge Spreads stellen können.
• Echte Differenzierung: als erstes Produkt einer Kategorie, deutlich günstiger oder mit einem Exposure, das es anderswo tatsächlich nicht gibt.
• Eine Produktreihe statt eines Einzelprodukts: Ein Fonds innerhalb einer klaren Familie mit engagiertem Sponsor übersteht schwache Phasen eher als ein isoliertes Experiment.

Was das für Sie als Anleger bedeutet

Lesen Sie den Auflegungsprozess als Information über die Branche, nicht über den Markt:

• Ein neuer Fonds ist zuerst eine Geschäftsentscheidung. Fragen Sie, welches Problem er löst, das ein bestehender Fonds nicht löst, und ob die ehrliche Antwort lautet: „Keines, aber die Kategorie verkauft sich“ – das Margenspiel aus Kapitel 88.
• Bevorzugen Sie Fonds oberhalb der Überlebensschwelle, mit engagiertem Sponsor und einer klaren Produktfamilie (Kapitel 59, 67).
• Früh einzusteigen ist für Sie kein Vorteil. Ein früher Anleger trägt Schließungsrisiko und breitere Spreads, erhält dafür aber keinen wirtschaftlichen Zusatznutzen. Anders als bei einem frühen Investor in ein Unternehmen profitieren Sie vom späteren Wachstum des Fonds nur durch etwas bessere Liquidität.
• Neuartige Exposures verdienen zusätzliche Prüfung, nicht zusätzliche Begeisterung. Je neuer die Struktur, desto mehr Kapitel aus Teil III sind gleichzeitig relevant.

Ein Rechenbeispiel

Ein Research-Haus mit einer gut angesehenen systematischen Strategie beschließt, einen US-ETF aufzulegen.

• Struktur: White-Label-Plattform, nach vier Monaten live, gesamte Startkosten im niedrigen sechsstelligen Bereich statt der Millionen, die der Weg vor 2019 gekostet hätte.
• Index: selbst indexiert unter schriftlichen Governance-Regeln, wodurch jährliche Lizenzkosten im sechsstelligen Bereich vermieden werden.
• Seed: 8 Mio. $ von den Gründern und einer befreundeten Institution.
• Market Making: Zwei Firmen quotieren. Der Korb besteht aus liquiden US-Large-Caps, sodass die Spreads vom ersten Tag an akzeptabel sind.
• Distribution: keine Plattformzusagen, kein Beraternetzwerk, keine Modellportfolio-Allokationen. Der Plan lautet: „Gute Performance zieht Vermögen an.“

Achtzehn Monate später: Die Strategie hat ordentlich funktioniert, das Fondsvolumen liegt bei 22 Mio. $, die Spreads sind breiter geworden, weil das Interesse der Market Maker nachgelassen hat, die Plattformgebühr frisst einen großen Teil der Managementgebühr auf, und der Fonds erscheint auf Beobachtungslisten für mögliche Schließungen.

An der Anlagethese war nichts falsch. Sechs Glieder der Kette waren gelöst, das siebte nicht. Und genau das siebte entscheidet.