Der moderne Glidepath: Risikoabbau innerhalb des Aktienanteils

Der Konsens, korrekt dargestellt

Der klassische Glidepath hat ein solides Fundament. Deshalb stellen wir zunächst seine Argumente dar, statt eine Karikatur daraus zu machen.

Die Grundannahme ist richtig. Je kürzer der Zeithorizont wird, desto bindender wird die Mathematik aus Kapitel 26: Aktien brauchen Zeit, um Volatilität in Rendite umzuwandeln, und Geld, das innerhalb weniger Jahre ausgegeben wird, kann keinen Drawdown von −40 % aussitzen. Mit näher rückender Entnahmephase Risiko zu reduzieren ist keine Präferenz, sondern eine Einschränkung.

Anleihen waren historisch der richtige Stabilisator. Über den größten Teil der modernen Kapitalmarktgeschichte lieferten hochwertige Staatsanleihen positive Realrenditen, eine im Vergleich zu Aktien geringe Volatilität und – besonders wichtig – in Krisen eine negative Korrelation mit Aktien. 2008 stiegen langlaufende US-Treasuries stark, während Aktien ungefähr die Hälfte ihres Werts verloren. Diese Krisenrally ist das stärkste Einzelargument für lange Duration in einem Portfolio, das Risiko abbauen soll, und sie ist alles andere als unbedeutend.

Die Umsetzung ist gut konstruiert. Target-Date-Fonds automatisieren den gesamten Pfad, rebalancen intern und beseitigen die Entscheidung vollständig („Disziplin als Produkt“ aus Kapitel 27). Für die meisten Menschen ist ein Target-Date-Fonds ein tatsächlich sehr guter Standard. Dieses Kapitel widerspricht nur einem Baustein des Konzepts, nicht dem Konzept selbst.

Unsere Sicht und die Begründung

Wir halten kurzlaufende Instrumente für den besseren ruhigen Portfolioteil als langlaufende Anleihen und würden einen Teil des Risikoabbaus bereits innerhalb des Aktienanteils vornehmen.

Drei Argumente.

1. Duration ist ein erhebliches Risiko – und nicht das Risiko, das Sie eigentlich reduzieren wollten. Ein Staatsanleihenfonds mit 20 Jahren Laufzeit hat eine Duration von ungefähr 16. Steigen die Renditen um einen Prozentpunkt, kostet das grob 16 % (die Wippe aus Kapitel 22). Wer fünf Jahre vor dem Ruhestand von Aktien in langlaufende Anleihen umschichtet, hat sein Risiko nicht unbedingt reduziert, sondern Aktienrisiko gegen Zinsrisiko ähnlicher Größenordnung getauscht. 2022 machte das sichtbar: Langlaufende Staatsanleihenfonds verloren 25–40 % – ein aktienähnlicher Drawdown in genau dem Portfolioteil, der aktienähnliche Drawdowns verhindern sollte.

2. Die Korrelation, mit der lange Laufzeiten begründet werden, ist bedingt und nicht strukturell. Die Aktien-Anleihen-Korrelation hat in der Geschichte mehrfach das Vorzeichen gewechselt: in den inflationsarmen Jahrzehnten seit Ende der 1990er-Jahre zuverlässig negativ, während großer Teile der 1970er-Jahre und erneut 2022 positiv. Die Mechanik ist intuitiv: Anleihen schützen gegen Wachstumsschocks wie Rezession oder Deflation und versagen bei Inflationsschocks, weil Inflation beide Anlageklassen gleichzeitig belastet. Einen Ruhestandsplan auf eine Annahme zu bauen, die nur in einem Inflationsregime gilt, ist eine subtilere Form von Konzentrationsrisiko.

3. Kurzlaufende Anlagen erfüllen die Aufgabe heute mit deutlich weniger Mechanik. Geldmarkt- und 0–1-Jahres-Instrumente (Kapitel 44) liefern annähernd den Leitzins bei einer Duration nahe null. Wenn kurzfristige Zinsen nennenswert positiv sind, erhält der Anleger den Großteil der Rendite einer „sicheren Anlage“, praktisch ohne Duration-bedingten Drawdown. Das klassische Argument gegen Cash – es werfe nichts ab – war ein Produkt des Nullzinsjahrzehnts und keine ewige Wahrheit.

Der Teil innerhalb der Aktienquote. Statt die gesamte Risikoreduktion über Fixed Income umzusetzen, kann ein Teil bereits innerhalb des Wachstumsanteils erfolgen: von konzentriert zu breit – etwa von einem einzelnen Land oder einer Mega-Cap-lastigen Position zu einem All-World-Fonds – und optional hin zu niedrigerem Beta. Dadurch bleibt mehr vom langfristigen Renditemotor des Portfolios erhalten, während die Tiefe möglicher Drawdowns tatsächlich sinkt. Zusätzliche Gebühren oder Komplexität entstehen dabei nicht.

So kann das praktisch aussehen

Eine beispielhafte Struktur für einen Anleger, der sich einer Entnahmephase nähert (passen Sie die Altersangaben an; entscheidend ist die Form):

• Wachstumsanteil: bleibt durchgehend in breit gestreuten globalen Aktien. Je kürzer der Horizont wird, ändert sich sein Anteil am Portfolio, nicht seine Qualität. Konzentrierte Positionen (Einzelländer, Sektorsatelliten aus Kapitel 61) werden zuerst reduziert. Das ist die günstigste verfügbare Risikosenkung, weil Sie dabei keine erwartete Rendite aufgeben, für die Sie zuverlässig vergütet wurden.
• Ruhiger Anteil: Geldmarkt- oder Staatsanleihenfonds mit 0–1 Jahr Laufzeit für alles, was in etwa drei Jahren benötigt wird; kurz- bis mittelfristige hochwertige Anleihen für den Zeitraum von drei bis sieben Jahren; die Duration ist nie wesentlich länger als der Zeithorizont des Geldes, das sie absichert (die Matching-Regel aus Kapitel 43 – hier das operative Grundprinzip).
• Terminlich bekannte Verpflichtungen: Target-Maturity-Anleihen-ETFs für bekannte künftige Ausgaben (Kapitel 43). Sie machen aus der gesamten Durationfrage schlicht ein Datum.
• Langlaufende Anleihen: nicht verboten. Sie werden bewusst von Anlegern gehalten, die ausdrücklich die Krisenrally-Eigenschaft wollen, das Szenario von 2022 verkraften können und die Position als Entscheidung statt als Standard dimensionieren.

Beachten Sie: Diese Struktur verlangt zu keinem Zeitpunkt eine Zinsprognose. Sie passt Duration an Zeithorizonte an und lässt die Zinskurve tun, was sie tut.

Das Gegenargument zu unserer Sicht

Ausführlich dargestellt, weil eine Hausmeinung ohne Gegenargumente Marketing wäre.

1. Sie stützt sich stark auf ein einzelnes Ereignis. 2022 war ein einzelner, ungewöhnlich heftiger Inflationsschock. Eine Sichtweise überwiegend aus dem zuletzt schmerzhaften Jahr abzuleiten ist die Definition von Recency Bias, und der klassische Glidepath hat viele Jahrzehnte vor diesem Jahr überstanden. Das ist der stärkste Einwand – und wir betrachten ihn als nicht abschließend geklärt, nicht als widerlegt.

2. Sie verzichtet auf echten Krisenschutz. In deflationären Einbrüchen wie 2008 oder März 2020 stiegen langlaufende Anleihen stark und federten Portfolios erheblich ab. Kurzlaufende Anlagen steigen nicht kräftig – sie fallen lediglich nicht. Wer in cashähnliche Instrumente de-riskt, tauscht damit einen möglichen deutlichen Krisengewinn gegen die Sicherheit, nicht zu verlieren. Über einen vollständigen Zyklus kann dieser Tausch echte Rendite kosten.

3. Das Renditeniveau verändert die Argumentation. Ein großer Teil unserer Sicht ist überzeugender, wenn kurzfristige Zinsen positiv und langfristige Renditen niedrig oder steigend sind. Sollten langfristige Renditen auf hohen realen Niveaus liegen, wird es deutlich attraktiver, diese für ein Jahrzehnt festzuschreiben – und der klassische Ansatz gewinnt entsprechend an Stärke. Unsere Sicht ist regimeabhängig, und das sagen wir ausdrücklich: Sie ist ein Urteil über Instrumente unter bestimmten Bedingungen, kein Naturgesetz.

4. Wiederanlagerisiko ist real. Kurzlaufende Positionen müssen fortlaufend zu den jeweils dann geltenden Sätzen erneuert werden. Ein Ruheständler in cashnahen Anlagen sieht in einer kräftigen Zinssenkungsphase seine laufenden Erträge sinken, während der Besitzer langlaufender Anleihen seinen Zinssatz festgeschrieben hat. Duration Matching wirkt in beide Richtungen.

5. Der Konsens ist besser automatisiert. Target-Date-Fonds setzen den klassischen Pfad automatisch, günstig und ohne Ihr Zutun um. Unsere Sicht verlangt etwas mehr Aufmerksamkeit – und ein Ansatz, der Aufmerksamkeit benötigt, hat einen Fehlermodus, den die automatisierte Variante nicht hat.

Wie Sie selbst entscheiden

Die Frage ist nicht, welche Sicht allgemein richtig ist, sondern welchen Fehler Sie schlechter verkraften könnten:

• Wenn ein Rückgang von −30 % in Ihren „sicheren“ Anlagen fünf Jahre vor dem Ruhestand Ihren Plan aus der Bahn werfen würde, beseitigt der moderne Ansatz dieses Szenario.
• Wenn das Verpassen einer starken Anleihenrally während eines Aktiencrashs dazu führen würde, dass Ihnen wesentlich Kapital fehlt, behält der klassische Ansatz diesen Schutz bei.
• Wenn Sie die Struktur nicht pflegen werden, nehmen Sie einen Target-Date-Fonds und ignorieren Sie den Rest dieses Kapitels. Ein automatisierter guter Plan schlägt einen manuell umgesetzten besseren Plan.

Unabhängig von Ihrer Wahl sind drei Punkte unstrittig und wichtiger als die Debatte: Das Risiko muss mit kürzer werdendem Zeithorizont sinken, die Duration muss zum Horizont des Geldes passen, das sie absichert, und die Entscheidung gehört in die schriftliche Anlagerichtlinie aus Kapitel 19 – nicht in Ihre Reaktion auf das, was im letzten Jahr passiert ist.